[2023.02.06.]

금융위원회는 2023. 2. 6. ‘토큰 증권(Security Token) 발행·유통 규율체계 정비방안’(이하 “본 정비방안”)을 발표하였습니다. 본 정비방안은 토큰 증권의 형태로 다양한 권리를 발행·유통하려는 시장의 수요에 부응하기 위해, 투자자 보호장치가 마련된 ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’(이하 “자본시장법”) 규율 내에서 토큰 증권의 발행·유통을 허용하고 제도적 기반을 마련하기 위한 취지에서 추진되었습니다.

“토큰 증권(Security Token)”은 분산원장 기술을 활용해 자본시장법상 증권을 디지털화한 것을 의미하는 용어로, 기존에 “증권화 토큰” 등으로 지칭되기도 하였습니다. 본 정비방안은 토큰 증권은 자본시장법으로, 증권이 아닌 디지털자산은 디지털자산기본법에 따라 규율됨을 다시 한 번 명확히 하였으며, ① 디지털자산이 토큰 증권에 해당하는지를 판단하기 위한 증권성 판단원칙을 제시하고, ② 토큰 증권을 전자증권법 제도상 증권발행 형태로 수용하고, 발행인 계좌관리기관을 도입하며, 장외거래중개업을 신설하는 등 새로운 형태의 증권인 토큰 증권의 발행·유통 허용을 위한 제도적 기반 마련 계획을 발표하였습니다. 그 구체적인 내용은 아래와 같습니다.

1. 증권성 판단원칙

금융위원회는 토큰 증권이 새로운 발행형태라는 점을 감안, 자본시장법 적용의 예측 가능성을 제고하기 위해 『토큰 증권 가이드라인』을 마련하였습니다. 동 가이드라인의 기본적인 원칙은 2022. 4. 발표된 조각투자가이드라인과 동일하나, 디지털자산의 특성을 고려하여 ‘공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속 받는 계약상의 권리’ 판단 기준을 추가로 제시하고, 증권성이 높거나 낮은 경우에 대한 예시를 제공합니다.

(1) 증권 여부 판단원칙 개괄

디지털자산이 증권인지 여부를 판단할 때는 명시적 계약·약관·백서의 내용 외에도 묵시적 계약, 스마트계약에 구현된 계약의 체결 및 집행, 수익배분 내용, 투자를 받기 위해 제시한 광고·권유의 내용, 여타 약정 등 해당 디지털자산 관련 제반 사정을 종합적으로 감안하여 사안별로 판단해야 합니다.

디지털자산의 투자자가 얻는 권리가 6가지 유형의 증권(채무증권, 지분증권, 수익증권, 파생결합증권, 증권예탁증권, 투자계약증권)에 해당하는지 여부를 개별적으로 검토할 필요가 있습니다.

(2) 투자계약증권 해당 여부 판단

투자계약증권은 '특정 투자자가 그 투자자와 타인 간의 공동사업에 금전등을 투자하고 주로 타인이 수행한 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속받는 계약상의 권리가 표시된 것'입니다(자본시장법 제4조 제6항). 증권 중 채무증권(예:채권), 지분증권(예:주식), 수익증권(예:펀드), 파생결합증권(예:ELS, ETN), 증권예탁증권(예:DR)은 정형화된 증권으로 적용례가 보편적으로 형성되어 있어 해당 여부 판단이 상대적으로 명확한 반면, 투자계약증권은 다른 5가지 증권 유형에 해당하지 않는 경우 보충적으로 적용되는 자본시장법의 포괄주의 규제원칙에 기반한 개념으로 그 적용범위가 폭넓게 인정될 수 있습니다. 특히 투자계약증권의 다음 요건에 관한 설명을 주목할 필요가 있습니다.

* 주로 타인이 수행

타인(발행인)의 노력이 부정할 수 없을 정도로 중대하고 사업의 성패를 좌우하는 필수적인 경영상의 노력이어야 합니다.

투자자가 사업 일부를 수행하는 경우에도 사업의 대부분의 사항에 대한 정보비대칭성이 있는 경우 주로 타인이 수행한 것으로 볼 수 있습니다.

* 공동사업의 결과에 따른 손익을 귀속 받는 계약상의 권리

디지털자산이 투자계약증권에 해당하는지 판단하는 중요한 기준으로, 발행인 등이 투자자의 금전 등으로 사업을 수행하고, 수행한 사업의 성과에 따른 수익을 귀속시키기로 약속한 경우 이에 해당합니다. 특히 약속한 수익이 사업에서 발생한 매출·이익과 비례관계에 있거나, 사업에서 발생한 매출·이익을 환산하여 분배하기로 약속한 경우 공동사업의 결과에 따른 손익에 해당합니다.

투자자의 권리가 스마트계약을 통해 이행되나 그 스마트계약의 구현을 계약으로 약속한 발행인이 있다면 발행인에 대한 계약상 권리로 해석 가능합니다.

발행인이 투자자에게 사업 수익을 직접 분배할 것을 명시적·묵시적으로 약속하거나, 발행인이 제3자와의 계약 등을 바탕으로 해당 제3자가 투자자에게 사업 수익을 분배할 것을 약속하는 등 투자자와 발행인 간 계약에 따른 수익 청구권이 인정되어야 합니다.

(3) 디지털자산의 증권 판단 예시

※ 증권에 해당할 가능성이 높은 경우(예시)

* 사업 운영에 대한 지분권을 갖거나 사업의 운영성과에 따른 배당권 또는 잔여재산에 대한 분배청구권을 갖게 되는 경우

* 발행인이 투자자에게 사업 성과에 따라 발생한 수익을 귀속시키는 경우

- 투자자에게 지급되는 금전 등이 형식적으로는 투자자 활동의 대가 형태를 가지더라도, 실질적으로 사업 수익을 분배하는 것에 해당하는 경우

※ 증권에 해당할 가능성이 낮은 경우(예시)

* 발행인이 없거나, 투자자의 권리에 상응하는 의무를 이행해야 하는 자가 없는 경우

* 디지털자산에 표시된 권리가 없거나, 사업 수익에 대한 투자자의 권리가 없는 경우

* 현재 또는 미래의 재화·서비스의 소비·이용을 목적으로 발행되고 사용되는 경우

* 지급결제 또는 교환매개로 활용하기 위해 안정적인 가치유지를 목적으로 발행되고 상환을 약속하지 않는 경우

* 투자자가 사업의 관리·운영에 일상적으로 참여하여 사업에 대한 정보비대칭성이 없는 경우

(4) 디지털자산의 증권 가능성

본 정비방안 관련 보도자료에 정리된 주요 Q&A에서, 금융위원회는 디지털자산이 증권인지 여부는 구체적인 계약내용 등을 종합적으로 감안하여 개별적으로 검토할 사항으로 일률적으로 판단하기 매우 어렵다고 하면서도, 현재 가상자산 거래소에서 거래되는 디지털자산 중 발행인이 투자자에게 증권에 해당하는 계약상 권리를 부여하는 경우가 일반적이지는 않을 것으로 생각된다고 밝혔습니다. 이에 따라 디지털자산의 증권 해당 여부에 대하여는 각 디지털자산의 구체적인 특성 및 투자자에게 부여하는 권리 등을 통하여 개별적인 검토를 요할 것으로 보입니다.

2. 토큰 증권 발행·유통 규율체계 정비방향

토큰 증권의 혁신성과 자본시장법의 투자자 보호 취지를 균형 있게 추진하는 것을 기본 방향으로 하여, 제도개선을 통해 토큰 증권의 발행과 유통을 허용합니다. 제도 개선을 위해 필요한 전자증권법 및 자본시장법 개정안 등은 올해 상반기에 법안이 제출될 예정입니다.

(1) 토큰 증권 발행

* 토큰 증권을 전자증권으로 수용

전자증권법을 개정하여 분산원장 요건을 중족하는 토큰 증권을 전자증권법상 효력이 부여되는 전자증권으로 수용함으로써, 분산원장 기술을 증권의 권리 발생·변경·소멸에 관한 정보를 기재하는 법상 공부(公簿)의 기재 방식으로 인정할 예정입니다.

위 분산원장 요건 관련, 분산원장의 안정성을 확보하고 투자자의 권리를 보호하기 위해 일정한 요건이 요구될 예정입니다. 예를 들에 복수 참여자가 거래 기록을 확인·검증하고, 사후적 조작·변경이 방지되며, 토큰 증권의 발행이나 거래를 위해 별도의 가상자산을 필요로 하지 않는 등의 조건을 요할 수 있습니다.

* 발행인 계좌관리기관 신설

전자증권법 개정을 통하여, 일정 수준 이상의 자기자본 등의 요건을 갖춘 발행인은 발행인 계좌관리기관이 되어 증권사 등을 통하지 않고 단독으로 토큰 증권을 발행할 수 있게 될 예정입니다. 요건을 갖추지 못한 발행인의 토큰 증권 발행이 제한되는 것은 아니며, 기존 전자 증권과 동일하게 증권사 등을 통해서 발행할 수 있습니다.

* 사모, 소액공모 활용도 개선

자본시장법 시행령 개정을 통하여, 소액공모 한도를 10억원에서 30억원으로 상향하고, 현행 소액공모에 비해 투자자 보호장치를 강화하되 최대 100억원 한도인 소액공모 Ⅱ를 신설할 예정입니다.

청약자가 모두 전문투자자인 경우 사모로 인정할 계획이나, 다만 유통성이 높은 토큰의 특성이 공모 규제의 회피수단으로 활용되지 않도록 토큰 증권은 공모 발행으로 간주할 계획입니다.

(2) 토큰 증권 유통

* 투자계약증권의 유통제도 적용

자본시장법 개정을 통하여, 현재 유통제도를 적용하지 않고 있는 투자계약증권에도 향후에는 유통 관련 제도를 전면 적용해 나갈 예정입니다.

* 투자계약증권수익증권의 유통플랫폼 제도화

자본시장법 시행령 개정을 통하여, 투자계약증권과 수익증권의 장외거래중개업 인가를 신설하여, 일반 소액투자자 대상 다자간 상대매매 중개업무를 허용할 예정입니다. 장외거래중개업자를 통한 소액투자자 거래에 매출 규제의 예외를 인정하되, 일반투자자를 보호하기 위하여 일반투자자 투자한도를 둘 예정입니다.

이해상충 방지를 위하여 발행과 유통 분리 원칙이 적용될 예정입니다. 다만, 해당 증권의 특성상 현행 법체계 내에서 발행·유통이 어려운 경우로서 증권 발행·유통을 통한 사업의 혁신성 등이 특별히 인정되는 경우에는 샌드박스를 통하여 한시적으로 사업 기회를 테스트해볼 수 있을 것으로 보입니다.

* 투자계약증권·수익증권의 대규모 거래 인프라 마련

투자계약증권과 수익증권의 상장시장도 개설하며, 다른 증권과 동일하게 자본시장법상 제373조의2에 따른 거래소 허가를 받은 한국거래소(KRX)가 운영할 예정입니다. 상장시장에서는 다수 투자자가 참여하는 점을 감안하여, 토큰 증권은 기존 전자증권으로 전환하여 상장하고 기존 매매거래·결제 인프라를 적용할 계획입니다.

3. 향후 계획

금융위원회는 본 정비방안의 후속 법령 개정 작업을 단계적으로 추진하기 위해, 전자증권법 및 자본시장법 개정안 등을 2023년 상반기 중에 법안으로 제출할 계획이며, 신설되는 각종 인가 등의 세부 요건은 향후 시행령 등 하위법령 개정시 이해관계자 의견을 추가로 수렴해 확정할 예정입니다(아래 표 참조). 법 개정 전에도 투자계약증권의 유통과 수익증권의 발행·유통은 혁신성이 인정될 경우 샌드박스를 통해 테스트를 할 계획입니다.

4. 시사점

토큰 증권 가이드라인이 발표됨에 따라 디지털자산이 증권성에 해당하는 판단기준이 보다 구체화되었습니다. 그러나, 증권성을 검토·판단하고, 토큰 증권에 해당할 경우 증권 규제를 준수할 책임은 토큰 증권을 발행·유통·취급하려는 당사자에게 있으므로, 미리 정확한 법적 검토를 거치는 것이 중요할 것입니다. 기존 가상자산 거래소에서 거래되는 토큰 중 토큰 증권에 해당하는 토큰에 대하여는 거래지원 중단이 될 수 있으며, 향후 발행하거나 거래될 토큰에 대하여도 증권에 해당하는지에 대한 판단이 발행자 및 거래소뿐 아니라 이를 거래하려는 투자자 입장에서도 중요해 질 것으로 보입니다.

나아가, 향후 토큰 증권 발행·유통 규율제계 정비가 이뤄지면, 기존에 전자 증권으로 발행되기 어려웠던 다양한 권리가 토큰 증권의 형태로 손쉽게 발행·유통될 수 있을 것으로 보이므로, 토큰 증권을 바탕으로 한 새로운 투자형태가 다양하게 등장할 것으로 전망됩니다. 기존 샌드박스를 통하여 시도되던 다양한 조각투자 등 투자 상품이 새로운 토큰 증권 발행 유통 규율제계 내에서 구현이 될 수 있을 것으로 보입니다. 다만, 토큰 증권을 발행·유통하는 경우, 향후 개정될 전자증권법과 자본시장법 등을 준수하여야 하므로, 해당 법률들의 내용을 정확히 인지하고 신사업을 구상·개시하는 것이 필요하겠습니다.

성범규 변호사 (bumkyu.sung@kimchang.com)

이한진 변호사 (hanjin.lee@kimchang.com)

이정민 변호사 (jungmin.lee@kimchang.com)

김준영 변호사 (joonyoung.kim@kimchang.com)

김계정 변호사 (gyejeong.kim@kimchang.com)

김영준 변호사 (youngjoon.kim1@kimchang.com)